[债券新闻]中美贸易摩擦成影响债市重要因素

清明前后，中美贸易摩擦持续升级。

北京时间4月4日，美国发布拟对华进口商品加征关税清单，商品价值超过500亿美元/年，涉及信息和通信技术、航天航空、机器人、医药、机械等行业产品。当日，中国商务部即宣布针对性措施：对原产于美国的大豆等农产品、汽车、化工品、飞机等106项进口商品对等加征关税，税率为25%，涉及自美进口商品价值也在500亿美元/年左右。

4月6日特朗普发布声明称，责成美国贸易代表办公室依据 301调查 ，考虑对额外1000亿美元的中国商品加征关税。当日晚间，中国商务部召开新闻发布会表示，中方可以不排除任何选项进行大力反击，并表示中美财经官员并未就经贸问题进行任何谈判。

回顾过去一个月，中美贸易摩擦经历多轮试探，美国对中国商品的限制规模和中国的反应快速强硬，均史无前例。

研究人士表示，贸易战是目前市场最大的不确定性，是否进一步加剧有待观察。就债市而言，外需不确定性增大、内需稳定重要性提升，货币政策拿捏会更为艰难，而风险偏好下降更加利好无风险利率。

贸易战是否带来通胀压力?

作为全球最大的两个经济体，美国与中国之间的贸易摩擦如果不断升级，对全球经济会产生诸多不确定性。

从3月中旬贸易战发酵以来，美国股市大跌，美债收益率也一度大幅下行，从而对国内股市和债市造成影响。华创证券研究表示，从中美两国10年期国债对本轮贸易战的反应来看，在中美两国同等幅度的加征关税，显然中国的反应较美国的更大。究其原因，该研究认为，在国内乐观情绪的推动下，市场只关注了中美贸易战可能对国内经济造成的不利影响，而忽略了其可能对通胀造成的压力。

为何各方会高度关注贸易战与通胀的关系?原因在于，中美贸易摩擦中的关键角色——大豆，成为我国反制美国的重要 武器 。4月4日，我国决定对包含大豆在内的美国商品加征25%的关税，实施日期另行公布。

中国大豆对外依存度达86%。大豆是美国对华出口中最为重要的农产品，据美国大豆协会统计，每年美国农民生产的大豆有1/3销往中国，总价值约为140亿美元。中国则是全球大豆第一大消费国，2017年消费量超过1.1亿吨，其中美国进口约为3300万吨，占我国大豆进口量的34.4%。据相关专家分析，进口美国大豆成本增加25%，如果其他条件不变，可能使我国大豆市场价格提升10%至15%。

太平洋证券研究报告表示，此次中国对美国加征关税的商品包含大豆、玉米、小麦与牛肉等农产品，而我国农产品长期处于逆差。另外，由于我国这些农产品进口量占拉美等其他国家的产量和出口的比重也很高，进口替代的空间有限。因此，如果大豆、玉米、小麦与牛肉最终加征关税25%，国内的通胀水平很有可能提高。华创证券同样表示，市场关注贸易战带来的国内经济下行的不确定性，却忽略了如果贸易战真的 刺刀见红 ，通胀压力上行就有了确定性。如果贸易战全面爆发，中国确定对美进口大豆征收关税，大豆价格将继续大幅上涨，大豆涨价可迅速引发通胀。

当然，对于贸易战究竟能带来多大的通胀压力，业界研究尚存争议。有不少研究表示，即便大豆价格上升，对未来推动CPI通胀上涨的极限为0.5%，远远低于市场普遍预期。

平安证券表示，本次贸易争端升级超预期之处在于大豆正式划为制裁武器，但此举与其说是 全面制裁 ，不如说是 有限呵止 ——根据平安证券的测算，我国大豆对外依存度达85%以上，其中美豆进口份额达35.1%，若大豆价格上涨20%至30%，那将会通过豆制品、食用油等项目合计拉动CPI上行0.28%至0.42%。中信建投证券的分析也认为，对美大豆加征关税后对国内CPI的影响约为0.08个至0.23个百分点，通胀仍属可控。

债市配置吸引力或增加

随着贸易战的升级以及各方对于未来经济、通胀预期的不确定性增加，未来货币政策的微调预调更加受到关注。

天风证券固定收益研究表示，虽然中美贸易摩擦需要吸取日本的经验和教训，不可贸然用货币政策进行简单对冲。但是自3月以来，中美贸易纷争逐步扩大，伴随着贸易战预期的升温，相信政策当局也是在进程中逐步着手评估其对于国内经济和金融环境的影响，考虑到市场和舆论的一边倒压力，站在当下时点，从央行的角度来看，保持现有状态、适度观望是一个相对合意的状态。

上周，随着跨季的顺利结束，资金面呈现一定宽松迹象。无论是短端还是中端，上海银行间同业拆借利率(Shibor)均大幅下降。对此，中信期货研究认为，从原因来看，一方面，进入4月之后，跨月压力消除;另一方面，上周仅有的200亿元逆回购资金到期对资金面也无明显影响。除此以外，4月3日中国人民银行发布工作论文，提出负利率应该成为正常货币政策工具，或也给市场一定信号，对未来货币政策走向提供思考。天风证券的研究表示，本周资金面将仅有1100亿元逆回购到期，到期资金量依旧维持较低水平。因此，节后流动性或将延续宽松。

从债市角度看，中美贸易战无疑是近期影响国内债市的主要因素。申万宏源固定收益研究表示，目前来看，中美贸易战打压市场风险偏好，利好债市。中期看，两败俱伤不是中美两个全球最大经济体的最优选择，预计两国将就商品市场和投资准入、高科技产品和能源领域双向投资和进出口问题展开深入谈判，中期贸易战风险将有所弱化。但短期内，由于贸易战一定程度上削弱两国经济增长前景，可能扭曲两国货币政策，预计将带动债券收益率下行。而在贸易战正式打响前，对经济的实际影响程度仍相对较小。应密切关注中美贸易战对经济前景、货币政策和债市的潜在影响。

太平洋证券的研究报告认为，短期避险情绪提升，债市配置吸引力或增加。中美双方是否会对清单上的商品最终加征关税，仍然具有不确定性。其对实体经济的影响尚无法判断。但是短期内，贸易战再升级对金融市场的冲击是不可避免的，避险情绪的提升必然导致债券市场相对权益市场的配置吸引力增加。