票据贴现利率持续下行的原因到底是什么？
发布时间：2023-08-18 19:51:53 来源：网络投稿
进入炎热的7月下旬，票据市场确出现利率下行，票据利率大幅下行，国股银票转贴利率跌入1时代。这到底是什么原因？是市场货币还是市场定位？
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和以往不同的是节奏：至今本轮宽松周期已经持续1年左右。从票据融资占比来看，前三轮宽松周期，票据融资占比高点分别为（2009年5月）、（2012年8月）以及（2016年10月），当前票据融资占比达到，如果按照以往的经验看，当前应该处于信用从总量上升到结构改善的时间节点。
但在这个时间节点又出现了票据利率大幅下降的现象，表明政策诉求和企业融资的现实需求之间仍然有差异。还要考虑同业信用收缩除了稳增长政策，2013年后票据利率的变化还要考虑同业供给的收缩。
2013年之前，票据的业务是同业“表内非标”的藏匿处，银行通过银信合作、银证合作等模式达到票据出表的目的，2013年年中“钱荒”事件导致票据市场出现银行间违约，部分银行也因过度杠杆和错配导致损失惨重，导致票据利率上升。
2016年年初，农业银行票据案件等票据风险事件集中爆发，年初票据利率短暂冲高。
2013年和2016年风险事件爆发和金融严监管下，供给和需求双双回落，票据利率都是短暂冲高。
本轮情况又有不同，在稳增长诉求下，对票据的需求保持在一定高位，供需出现分化而非简单供给收缩：对中小银行票据需求下降，对国股行票据需求大增，因而导致国股行票据收益率大幅下降。中小银行负债压力增大。
从票据看：银行风险事件爆发后，二级市场中小银行票据的流动性下降，加剧了负债压力；一级市场上中小银行票据承兑的动力也势必下降。
更何况，中小银行的负债压力并不仅仅局限于票据。5月信用风险事件发生后，城商行和农商行的同业存单发行成功率持续下降。
未来会如何演化？当前正处于长周期的末尾，周期性压力等待出清，实体经济融资需求的持续不足，导致票据供给的持续不足；另一方面，政策调控的思路也发生转变，政策在稳增长、防风险和调结构之间蛇形游走，年初在票据融资大增后对套利的重视体现了政策的纠结。因而，和前几轮不同，当前时点并没有出现信用由总量上升到结构改善的转变，反而出现了稳增长诉求的反复。5月风险事件的爆发又加剧了同业信用收缩的结构性压力。
同业信用的收缩给宽信用的进程带来压力。单从票据看，2018年年中以来，中小银行贡献了最多的票据融资增长。
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今年以来，1月出现票据开票、贴现双双大增。从3月开始，未贴现银行承兑汇票数量就出现下降，票据的变化主要是表外转表内，占贷款额度，并没有新增的融资需求。看总体的社融，我们测算，当前的社融增速已经达到年内高点。
这次票据利率下行一方面是信贷政策要求，银行对票据需求大增；另一方面票据供给也持续偏紧。
回顾历史，票据利率相对于资金利率的下降往往出现在宽松周期的开始，在这个阶段宽信用政策刚刚开始发力，但是还没有见效，货币环境保持宽松，因而对应长债利率下行期。
然而本轮周期节奏偏慢：如果按照以往的经验看，当前应该处于信用从总量上升到结构改善的时间节点。这次不一样，在长周期的末尾，周期性压力等待出清，实体经济融资需求的持续不足，另一方面政策调控的思路也发生转变，政策在稳增长、防风险和调结构之间蛇形游走。
5月风险事件的爆发又加剧了同业信用收缩的结构性压力。同业信用的收缩给宽信用的进程带来压力，我们测算，当前的社融增速已经达到年内高点。
票据利率的下行是暂时性的，8月以来已经反弹至正常水平。但票据利率的超预期下行表明，宽信用的道路仍然曲折反复，利率方向明确。
二级市场
资金面整体较为宽松，债市略微下行。全周来看，10年期国债收益率下行7BP至，10年国开债收益率下行6BP至。1年与10年国债期限利差收窄5BP至49BP，1年与10年国开债期限利差收窄6BP至82BP。
资金利率
央行公开市场逆回购净回笼500亿，上周资金面整体较为宽松。银行间隔夜回购利率下行2BP至，7天回购利率持平在；上交所质押式回购GC001下行22BP至；香港CNH Hibor隔夜利率下行31BP至；香港CNH Hibor7天利率下行3BP至。
上周央行逆回购净回笼500亿元。本周无逆回购到期。
工业：南华工业品指数2,点，同比上升。用电：六大发电集团日均耗煤万吨，同比下降。
水泥：全国普通级散装水泥均价为元/吨，环比下降。钢铁：上周螺纹钢价格下跌64元/吨，热轧板卷价格下跌70元/吨。
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