和而转债072402打新价值分析

2019年6月4日，和而转债发行，建议申购。

信用评级较低;转股价值高于盈亏平衡线;转股价下调空间非常大，下调的条件一般;债券利息收益较低。

条款分析

本次可转债发行期限6年，票息为递进式(0.4%，0.6%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%)，到期回售价为108元(含最后一期利息)。主体评级为AA-，转债评级为AA-，按照6年AA-中债企业债 YTM 7.29%计算，纯债价值为73.77元，YTM为2.14%。发行6个月后进入转股期，初始转股价9.09元，5月30日收盘价为8.96元，初始平价98.57元。条款方面，15/30+85%的下修条款，15/30+130%的有条件赎回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为7.14%。

正股基本面分析

和而泰是专业从事智能控制器技术研发、产品设计、软件服务、产品制造的高新技术企业，是国内智能控制器行业的龙头企业。公司的产品主要包括家用电器、健康与护理产品、电动工具、智能建筑与家居、汽车电子等领域的智能控制器。目前，公司已成为伊莱克斯、西门子、松下等全球著名跨国公司在国内少数的技术开发与产品合作伙伴。

收购NPE，加速全球布局。2018年2月，公司收购了NPE55%的股权，并与原股东一起对NPE进行增资。NPE主要客户为德龙、博世西门子、伊莱克斯等一线终端厂商。此次收购有利于公司在欧洲进行产业及营销基地布局，形成横跨亚洲、北美洲、南美洲及欧洲的全球化布局。

率先切入5G微波毫米波射频芯片领域。2018年6月，公司以自有资金6.24亿元收购浙江铖昌科技有限公司80%的股权，铖昌科技的主营业务为微波毫米波射频芯片的研发、生产及销售，是国内微波毫米波射频芯片领域唯一一家承担国家重大任务的民营企业，技术方面具备核心竞争优势。公司收购铖昌科技向上游领域延伸，产业链技术储备得到了有效提升。在公司战略指导下，铖昌科技加大了在民用及5G物联网芯片方面的研发投入，公司业绩有望受益于5G的推广。

公司通过横向一体化发展，逐步提高市场占有率，现已跻身智能控制器龙头企业行列。

公司主营业务为家庭用品智能控制器的研发、生产和销售，微波毫米波射频模拟相控阵T/R芯片设计研发、生产和销售，智能硬件及大数据运营服务平台业务。2018年，家用电器智能控制器收入17.40亿元，占营业收入的65.14%，同比增加31.50%;电动工具智能控制器收入4.19亿元，占比15.69%，同比增加42.14%;智能硬件系列产品收入0.91亿元，占比3.41%，同比增加77.56%;汽车电子智能控制器收入0.88亿元，占比3.29%，同比增加73.43%;LED应用产品收入0.85亿元，占比3.18%，同比减少29.75%;智能建筑与家居控制器收入0.62亿元，占比2.32%，同比增加8.88%;健康与护理产品智能控制器收入0.25亿元，占比0.94%，同比减少2.72%;其他类智能控制器收入1.13亿元，占比4.23%;其他业务收入0.49亿元，占比1.83%。公司主要业务均实现快速扩张。

公司产能扩大项目和长三角扩能项目的陆续投产，将大幅提高公司整体产能，促使公司成为行业内具有绝对竞争优势的企业，逐步扩大集团运营规模，推动公司集团化、全球化发展进程。

公司经营业绩良好。公司2016、2017、2018年及2019Q1的营业收入分别为13.46、19.79、26.71、7.69亿元，同比增速分别为21.21%、46.99%、35.00%、41.40%，营收保持较快增长。公司2016、2017、2018年及2019Q1的净利润分别为1.21、1.83、2.36、0.64亿元，同比增速分别为61.21%、50.92%、28.85%、29.04%。公司18年净利润增速低于收入增速或是受上游原材料涨价以及减值损失计提、股权激励费用摊销等一次性因素的影响。

盈利能力方面，2018年公司毛利率为20.62%，比同业低2.58个百分点，比上年下降1.01个百分点，主要原因为受上游原材料价格上涨影响，家用电器智能控制器和电动工具智能控制器的毛利率分别下降3.97、4.69个百分点。

营运能力较为稳定。2018年公司应收账款周转率和存货周转率分别为4.01、4.69。2018年公司的应收账款为7.99亿元，同比增加49.63%，主要系客户订单需求及合并范围增加所致;存货为5.72亿元，同比增加60.58%，主要系原材料备货增加以及合并范围增加所致。

截至2019Q1，公司的销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.49%、7.66%、2.00%。其中，销售费用为1,147.54万元，同比减少3.50%;管理费用为2,833.93万元，同比增加66.53%，主要系合并范围(浙江铖昌、NPE)增加所致;财务费用为1,536.12万元，同比增加84.14%，主要系汇率变化和利息支出增加所致。截至2019Q1，公司流动比率和速动比率分别为1.64和1.21，偿债能力一般。

上市定位与申购价值分析：

和而正股当前股价为8.96元，对应平价为98.57元，可参考相近规模、相同评级的拓邦(平价100.2元，平价溢价率10.1%)、华源(98.4，5.88%)等。我们的判断是：1、该券正股和拓邦相比更为强势，但条款保护弱于后者，总体定位应和拓邦相当;2、正股除在智能控制方面竞争力较强外，5G和民参军概念也能带来更大弹性，股价存在一定的想象空间;3、当然，其劣势是规模和评级，可能更适合权益类投资者。因此，我们预计其上市首日平价溢价率在8~10%，对应价格106-108元，建议一级市场适当参与。