破发频频的可转债，投资机会辨析

一、可转债基础

可转债作为企业再融资工具，国内虽然起步较早，但发展缓慢。目前为止，国内可转债的整体规模还是相对较小。

兼顾股性的可转债审核是由证监会负责的，同配股、定增、公开增发等其它股权再融资一样，需要经过发审委审核。公开发行可转债，对盈利性有更严格的规定，同时有ROE和规模的双重限制。

可转债从原理上来说可以看做是一个公司债和股票看涨期权的组合。因此债券和看涨期权的价值共同决定其价格。债券的收益率、评级、期限决定了其债底。期权价格的定价比较复杂，常用B-S模型来定价，正股的波动率、期权期限、正股的基本面决期权价格。从债券角度看，可转债的票面利率一般在1%以下，而同样评级的公司债、企业债一般利率在5%以上（以AA级为发现标的为例），因此按持有至到期收益率简单估算，转债的底线价格应该在85元左右，超过的部分即为期权的价格。

可转债的特点可以表述为：融资成本低，票面利率不高于同期银行存款利率；二转股价通常高于正股的市价三是利息有减税优惠。而可转债也存在缺点：一是发行规模受杠杆限制；二是对业绩要求严苛；三是若转股不成功，公司将面临偿还本金的风险。

从投资角度看，可转债的盈利有以下几种方式，一是持有至到期，这种收益率很低，基本是理论上的情形；二是二级市场持有及交易，获取资本利得；三是转股平价高于正股价格时转股，获取股票上涨收益。那么第二种、第三种方式的盈利来源就是期权价格的波动和正股价格的波动。对于基本面良好，未来业绩增长较为确定的正股，其看涨期权一般较高，因此可转债相对票面价格存在溢价。但在经济形势较为复杂，股票市场出现分化时，部分小市值公司股价下跌，其可转债价格下跌也有理论依据。那么对于可转债就要进行区别分析，要对其正股标的上市公司进行充分的基本面分析。如果公司基本面不存在问题，那么可转债价格跌到85元附近，即持有可转债获取足够的债权收益，同时又以较低的价格获取一个看涨期权，理论上进行投资是较为合理的。这就与PE届中“对赌”的条款有一定的相似度，也符合中国经济当下的实际情况。当然，这时投资者需要考量的是转债的违约可能性，打破刚兑是资管新规下，国家对于金融领域供给侧改革的一个重要措施。