未来货币政策展望：加息并不妨碍货币宽松实质

应对美联储加息和人民币汇率贬值的方式有很多，小幅跟随加息是个占优选择，可以释放稳定汇率的积极信号。彼时市场有观点认为，资金利率与政策利率倒挂是阻碍加息的最大因素，甚至需要降息来维持利率走廊的稳定性。根据我们前文的分析，利率倒挂很可能是央行有意为之，并不需要过度关注利率倒挂的问题；而出于保汇率和外储的考虑，跟随美联储加息这一占优选择最大的阻碍不复存在。

政策利率加息并不会打破平衡，不妨碍货币宽松实质。由于当前关注的是市场利率与政策利率的相对水平而非绝对位置，将市场利率维持在政策利率附近、甚至低于政策利率以驱动银行加速信贷扩张这一平衡并不会受政策利率的变动影响。如果央行希望通过压缩市场利率与政策利率的利差、甚至营造利率倒挂环境以倒逼银行进行信用扩张的话，那么政策利率的高低并不会成为制约这一过程的任何阻碍。央行跟随美联储加息后，继续通过数量供给使得资金利率保持在政策利率附近，加息并不妨碍货币的实质性宽松。

而对于数量型工具的使用，中长期投放方式对冲加息、短期工具平抑临时波动。今年以来降准、MLF操作等中长期流动性投放方式成为主流，在弥补流动性缺口的同时还匹配银行中长期信贷资产的久期，是进一步支持银行信贷扩张的举措。从目前的流动性环境看，银行体系流动性总量处于合理充裕的水平，这一条件表现为货币市场利率与政策利率贴近。而一旦跟随美联储加息，央行采取的数量对冲操作很大概率是中长期流动性投放；短期流动性投放工具的使用更多是为了平抑临时性、季节性波动，维持市场利率和政策利率的相对水平。

对于货币宽松的影响，目前不必过度担心滞胀，配合财政扩张有稳增长效果。首先对于通胀的担忧，还需要从上下游来看，上游涨价主要受供给端的影响，需求端并没能成为价格上涨的推动因素，价格的传导存在较大的障碍；从下游居民端来看，居民消费呈现疲软态势，需求不足导致通胀难以大幅上升，中国离滞胀还有距离。对于经济基本面而言，宽松的货币政策配合财政扩张和基建投入，短期内稳增长压力得到缓解；但从长期来看，经济长期复苏的关键在于真实需求的回升，内需乏力无法得到提振的话，宽松货币政策对经济长期效果不明显。